此次政策组合显示，印度央行不仅希望缓和即期市场的美元供需失衡，也试图降低市场对卢比继续贬值的单边押注。
今年以来，印度卢比对美元汇率累计下跌超过7%，多次逼近历史低点。尽管印度央行此前已多次干预汇市，并于10月7日将基准回购利率上调25个基点至5.50%，卢比仍未摆脱贬值压力，10月9日一度跌至1美元兑换96.77卢比。
10月10日，印度央行再度出手，宣布直接向三家国有炼油企业供应美元，并收紧外汇衍生品交易规则。新措施于10月12日生效后，卢比当日反弹约1%，创下数月来最大单日涨幅。
不过，在油价高企、外资持续流出和外汇储备承压的背景下，这轮反弹能否持续，仍有待观察。
印度央行托汇
本轮措施的核心，是将国有炼油企业的大额美元需求从即期外汇市场中分流。
印度央行10月10日宣布，自10月12日起，通过指定银行设立特别窗口，满足印度石油公司（IOC）、印度斯坦石油公司（HPCL）和巴拉特石油公司（BPCL）三家国有石油营销企业的全部日常美元需求，相关安排将持续至另行通知。
印度是全球主要原油进口国之一，约85%的原油消费依赖进口。炼油企业需要持续购买美元支付原油进口费用，是外汇市场的重要美元需求方。此前，企业集中购汇加大了卢比的即期市场压力。央行直接向三家企业供应美元，可以减少它们在公开市场上的购汇需求，缓解卢比的短期抛压。
与此同时，印度央行还收紧了外汇衍生品交易规则。根据新规，市场参与者不得重新预订已取消的卢比挂钩外汇衍生品合约；部分没有对应实际交易敞口的衍生品交易门槛，从1亿美元大幅下调至500万美元。对于符合规定的相关外汇衍生品交易，银行还须按名义金额的20%向央行存放卢比现金准备金。
这些规定旨在抑制企业集中购买远期美元、押注卢比进一步贬值的行为。企业为规避未来汇率风险而增加美元套期保值需求，本身也可能进一步推高美元需求，形成贬值预期与购汇需求相互强化的局面。
路透社援引银行业人士的估算称，新规可能使进口商的套期保值成本增加80至150个基点，具体幅度取决于银行向客户转嫁多少新增成本。
印度央行还可能通过国有银行在市场上抛售美元，以进一步支撑卢比。10月12日，卢比对美元汇率一度升至95.74附近，明显强于上周五（9日）96.73的收盘水平。
印度央行行长桑贾伊·马尔霍特拉此前曾表示，从多项指标来看，卢比可能已被低估，并称央行将采取必要措施维护外汇市场秩序。此次政策组合显示，央行不仅希望缓和即期市场的美元供需失衡，也试图降低市场对卢比继续贬值的单边押注。
单日反弹能否持续？
从市场表现看，印度央行的措施迅速产生了效果。但短期汇率反应，并不等同于中期趋势发生逆转。
花旗集团经济学家在10月12日的一份报告中指出，印度央行的措施可能先引发卢比的短期快速升值，随后汇率进入盘整阶段。报告同时强调，这套政策提高了押注卢比贬值的短期成本，却没有消除印度国际收支面临的根本压力。
澳新银行（ANZ）分析师也对此持谨慎态度。该行认为，如果印度国际收支压力没有更广泛地缓解，政策初期的影响消退后，卢比仍可能恢复渐进式贬值。ANZ暂时维持对卢比中期走弱的判断，并表示将结合后续套期保值需求和外汇储备数据重新评估汇率走势。
市场此前的中期预测同样不乐观。路透社10月5日公布的一项调查显示，35名外汇策略师预计，卢比未来三个月对美元汇率中值约为96.10，到2027年3月底可能进一步走弱至96.50。印度本土Canara银行首席经济学家马德哈万库蒂·G（Madhavankutty G）也指出，在美国国债收益率维持高位的情况下，外国投资者缺乏增加印度资产配置的动力。
美国国债收益率处于高位，会提高美元资产的相对吸引力；如果国际投资者继续减持印度股票和债券，印度外汇市场的美元供给就难以明显改善。央行可以通过干预缓和汇率波动，却很难单靠汇率管理措施扭转跨境资本流动方向。
更值得关注的是，托汇措施已经开始面临实施层面的阻力。
路透社10月12日报道，印度银行业通过外汇交易商行业组织向央行提出，希望取消20%的现金准备金要求，改为直接收取固定费用，并要求取消触发准备金要求的200万美元交易门槛。银行业认为，现行规定可能占用大量卢比流动性，也可能促使企业将大额套保交易拆分成多笔小额交易。
花旗经济学家估计，即使进口商的套期保值需求大幅下降，新规仍可能吸收6000亿至7000亿卢比的流动性。印度央行尚未立即回应银行业的调整诉求。
这使得托汇政策面临一个现实问题：限制企业购汇和套期保值，确实可能降低短期美元需求，但如果企业正常的风险管理活动也受到影响，政策成本就会逐渐显现。后续央行如何平衡抑制投机与满足真实贸易需求，将影响这套措施的实际效果。
后续面临哪些挑战？
卢比面临的压力并不只来自外汇市场上的交易行为，更与印度的外部收支状况密切相关。
首先是原油进口成本。印度约85%的原油需求依赖进口，国际油价上涨会增加能源进口账单，并推高经常账户赤字。10月以来，国际油价一度突破每桶100美元，给印度这样的能源进口国带来额外压力。即使央行成功将部分石油企业的美元需求转移至专门窗口，印度仍然需要支付相应的进口费用，美元需求并没有从经济层面消失。
其次是外资流出。路透社10月5日报道，今年以来，外国投资者已净卖出约290亿美元的印度股票。印度经济保持较快增长，并未阻止海外资金减持印度资产。美国国债收益率上升、全球债券市场波动以及卢比贬值带来的汇兑损失，都可能削弱印度资产对国际投资者的吸引力。
印度RBL银行首席经济学家阿妮莎·兰甘（Anitha Rangan）当时表示，在资本流入恢复之前，卢比仍将承受压力。她认为，央行可能希望将卢比控制在一定区间内，使其贬值过程更加有序，但资金流入仍是缓解压力的重要条件。
最后是外汇储备。路透社10月12日报道，印度外汇储备已从9月的约7850亿美元高点，降至10月2日的7340亿美元左右，减少约510亿美元。此前，印度通过吸引海外侨民资金和银行、国有企业境外借款等措施增加外汇流入，为央行干预汇率提供了缓冲。
但分析指出，储备规模并不等于可以无限制地用于支撑汇率。央行直接向石油企业供应美元，短期内能够减少公开市场的购汇压力，却也会消耗外汇储备。若高油价和资本外流持续，央行就需要在稳定汇率与保留足够外部流动性缓冲之间作出权衡。
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